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【摘要】股票指数期货市场是现货市场的产物，股指期货合约是以股票指数作为自己的标的物的，这决定了股指期货价格与股票现货价格之间必然存在十分紧密的关系。本文在考察指数现货与指数期货相关性的基础上，着重比较了两市场对新信息的反应速度。
【关键词】股票指数现货股票指数期货GARCH模型一、引言股指期货在各种金融产品中虽然诞生的最晚，却是发展最快的品种之一。从堪萨斯期货交易所于1982年2月推出第一份股指期货交易合约至今，每年股指期货交易金额不断增大，现已超过了股票现货交易的金额。股指期货已经成为人们规避风险和投机的重要工具。我国已初步决定于今年推出我国第一只股指期货产品。股指期货是新生事物，我们对其还不甚了解。但是，我们可以通过将其与现货市场的比较来对股指期货有个大致的了解。在国际上，对股指期货与现货市场的研究成果十分丰富。就对美国、日本、英国、瑞士、德国、芬兰和香港的股指期货市场及股票现货市场价格波动性大量的实证研究表明，股指期货市场的波动性大于股票现货市场。而且期货市场相对于现货市场的波动性随着样本间隔时间区间的延长而变小，样本间隔时间区间达一天以上的期货市场波动性超出现货市场波动性非常小。现在的研究较多地集中在欧美等发达市场，对我国的参考价值不大。因此本文对台湾地区的股指期货市场进行研究，希望能对我国开设股指期货有所帮助。二、股指期货与现货的相关性研究由于我国台湾地区股票市场与我国内地市场存在着较大的相似性，因此具有较高的研究价值。本文对2000年以来的台湾加权股价指数的现货与期货的相关性进行研究，在考察指数现货与指数期货相关性的基础上，着重比较了两市场对新信息的反应速度。1、指数期货与现货价格相关性比较价格比较是研究现货与期货价格相关性的基础，能最直接地对现货和期货之间的关系有个初步了解。我们可以通过观察现货与期货的价格走势，直观地比较两者的相关性；也可以对两者的相关系数进行具体的比较。经过研究发现，台湾加权股价指数的现货与期货价格走势有着高度的相关性。从2000年至今，两者的相关系数高达0。99以上，相关性非常明显。2、指数期货与现货收益率比较投资者投资证券市场，最关心的并非所投资产品的价格，而是收益率，因此收益率的相关性更具有研究价值。通过研究发现，现货与期货收益率的波动性大致相当，且波动的幅度具有一定的持续性，股指期货收益率波动略大于现货收益率波动。说明股指期货在价格发现上比现货更具有优势，能够更迅速地将信息传递到价格上。3、指数期货与现货的信息传递比较学者们经过长期的观察发现，金融资产价格往往呈现出波动聚集性（volatilityclustering），也就是说金融资产价格的变化往往是大的波动之后跟随大的波动，小的波动之后跟随小的波动，也就是它的波动具有正自相关性，这与传统的OLS回归模型假设前提之一“同方差”违反，从而失去了效力。1982年，诺贝尔经济学奖得主Engle在该领域作出了历史性的贡献，他开创性地提出了自回归条件异方差模型，简称ARCH模型，并将该方法成功地用于英国通货膨胀指数的波动性研究。在此之后，在ARCH模型基础上，Bollerslev（1986）提出了广义自回归条件异方差模型，它比ARCH模型需要更小的滞后阶数，并有与ARCH模型相类似的结构。在多年的实践中，学者们发现了一个规律：一般来说，GARCH（1，1）模型已经足够捕捉到数据的波动聚集性，在金融学术文献中几乎没有出现过用更高阶的GARCH模型，因此，在下面的分析中，方差方程都采用GARCH（1，1）模型。
在GARCH（1，1）模型中，有两个非常关键的系数：α1和β1。α1是滞后期残差平方项的系数，代表最近市场中新信息的重要性；β1是滞后期条件异方差的系数，与前一期的条件异方差有关，可以说明过去的旧信息对未来波动性的影响。α1数值愈大，说明信息传输速度愈快；反之，β1数值愈大，说明新信息传输的速度愈慢。因此，我们可以通过比较台湾加权股价指数现货和期货的α1和β1值来比较新信息在两个市场的传递速度。通过研究发现，台湾加权股价指数的现货和期货价格序列是不平稳的，而它们的收益率序列是平稳序列，因此我们对收益率序列进行研究。得到的结果是，现货收益率序列是ARMA（4，3）过程，期货收益率是MA（4）过程，两者的α1和β1值如下表所示。比较指数现货的α1和β1，指数期货的β1增大了，说明股指期货的信息传输速度较快对信息比较敏感。这是由于股指期货市场的交易成本比较低，投资者更愿意选择在期货市场反应他们得到的新信息。并且对于影响整个市场的系统性信息而言，期货市场较现货市场更有优势。三、结论本文通过对股票指数现货与期货的实证分析，得出以下结论。第一，股票指数现货与指数期货的走势十分趋同，说明股票现货市场与期货市场具有较强的相关性。第二，股票指数期货的波动性大于现货的波动性，说明新信息更快地传递到期货市场，这与期货市场的低交易成本有关。第三，由GARCH模型分析，可以看出股票指数现货价格与期货价格都受过去价格变化的影响。并且股票指数期货的β1大于指数现货的β1，说明期货市场较之现货市场更轻易接受新信息。由于台湾地区的股票市场是近些年来新兴的市场，并且也是在股票市场运行成熟后推出股指期货，因此有对我国内地证券市场有相当的借鉴作用。当我国推出股指期货后，现货投资者可以根据股指期货的走势来猜测现货市场的走势，使投资具有一定的客观性。另外，治理层也应尽量完善股指期货市场运作机制，尽可能地降低交易成本，使新信息能充分地进入股指期货市场，发挥其价格发现的优势。【参考文献】[1]克里斯·布鲁克斯：金融计量经济学导论[M]．西南财经大学出版社，2005。[2]米勒：金融创新与市场波动性[M]．首都经济贸易出版社，2002。[3]陈晗、张晓刚、鲍建平：股票指数期货：理论、经验与市场运作构想[M]．上海远东出版社，2001。[4]周春香：股指期货价格与股票现货价格的关系分析[J]，经济师，2001年，9期。发布者：ws2015
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