论交易制度对证券价格稳定性的影响

内容摘要：证券交易制度主要有指令驱动和报价驱动两种，本文将从这两种交易制度的特点入手，深入分析在不同的交易制度下，证券价格的形成机制以及对其稳定性的影响，最后对我国交易制度的选择提出政策建议。

关键词：指令驱动报价驱动证券价格稳定性目前，世界上存在两种主要的交易制度：一是指令驱动制度，二是报价驱动制度即做市商制度。这两种制度对证券价格的稳定性有不同的影响。两种交易制度的价格形成机制在指令驱动制度下，市场只有买入和卖出股票的投资者参与，投资者买卖证券的对象是其他投资者，市场价格由买入和卖出两个投资者的供求关系决定。如图1所示，证券价格是通过投资者之间的相互作用形成的。而在做市商制度下，除了买入和卖出股票的投资者外，市场上还多了一个参与者———做市商。投资者的买入和卖出行为必须面对做市商，做市商是影响市场供需关系的一个非常重要的力量。如图2所示，证券投资者直接面对的是做市商，做市商以其自有资金和证券与不同的投资者进行交易。两种交易制度对证券价格稳定性的影响指令驱动制度指令驱动交易制度下，证券价格波动较大，不利于维护证券市场的稳定性，其原因如下：股票价格偏离其价值的程度较大是股票价格不稳定的重要原因之一。在指令驱动制度下，实际价格会偏离真实价格较多，因为买卖指令是零星到达市场的，投资者的基本供求函数的交点决定了一种无人可进行实际交易的价格。在指令驱动制度下，交易开盘采用集合竞价方式，开盘后采用连续竞价方式，证券价格随投资者买卖指令而波动，买卖盘稍微有点波动，价格马上就会发生变化，轻易引起二级市场股票价格的大起大落。在指令驱动制度下，每一张订单都反映出每个投资者不同的主观需求与供给，因此每一张订单都有可能影响价格，从而促使投资者更积极地利用交易策略去影响价格，使得市场价格波动性加大。此外大额买卖指令和庄家操纵价格等行为也同样会导致价格的大幅波动。报价驱动制度报价驱动制度下，证券价格更接近其真实价格，且在维护价格稳定性方面也优于指令驱动制度，原因如下：报价驱动制度下，做市商在充分分析证券的供求以及其他相关信息后报出价格，并将该报价交由交易者判定，市场对报价的接受程度反过来又促使报价向公平价格不断趋近。因此价格具有相当的合理性和准确度，也就更接近其价值。报价驱动制度下，做市商行为受到的种种限制也有利于证券价格的稳定，如做市商报价必须和市场价格一致，买卖差价必须保持在一定限额（5%）内，做市商被禁止“锁定”或“交叉”市场等等。在报价驱动制度下，做市商强大的吸纳能力能够对冲现有价位的大买或大卖盘的压力，这一点使得投机商不敢轻举妄动，从而使股价的波动不会偏离均衡价格太远。

如图3，假设证券的均衡价格为A点决定的价格，由于投资者对证券的需求急剧上涨，若在指令驱动制度下则股价将大幅上涨，上升为B点对应的价格，而在报价驱动制度下，做市商将抛出证券达到限制股价波动过大的目的，股价将变为C点决定的价格，从而避免了股价的大幅上涨。我国证券交易制度的选择我国证券市场经过十几年的发展，各方面都有了不同程度的完善，但是仍然面临着许多问题，最突出的问题是市场投机性过强，投资者缺乏理性，证券价格受供求影响大，笔者认为可以采用报价驱动与指令驱动相结合的交易制度。报价驱动制度可使证券价格变动趋于理性，使价格向真实价值收敛，有利于提高证券市场运行效率，而要充分发挥报价驱动制度的这些优越性，必须做好以下工作：积极培育符合市场要求的做市商主体；大力发展便捷、成本低廉的融资市场；为做市商提供更多的规避风险的手段和方法；完善现有的监管框架。

参考文献：1。梁勤星。做市商制度在中国的运用。西南金融，2004。62。梁文。做市商制度与竞价交易方式的比较分析。经济师，2004。53。刘阳。交易机制对我国证券市场波动性的影响分析。南开经济研究，2003。4

发布者：ws2015

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